Un debate olvidado que volverá: ¿debería Europa reestructurar la deuda griega?

Parlamento griego frente a la plaza Syntagma, en Atenas.

Parece resuelto pero el asunto sigue vigente. El debate sobre la pertinencia de una reestructuración de la deuda griega siempre ha tenido más tintes políticos que económicos; sin embargo, es un asunto de calado que requiere serenidad y altura de miras. En los medios de comunicación, las posiciones, enfrentadas hasta el punto de enemistarse, no supieron reflejar con total verosimilitud el verdadero debate que tenía lugar en las mesas de negociación. LA MIRADA EUROPEA se propone, pues, arrojar algo de luz sobre el estado actual de la cuestión.

Rafael Guillermo LÓPEZ JUÁREZ

Si bien la falta de solución a la crisis de la deuda griega tiene más tintes políticos que económicos, LA MIRADA EUROPEA desea proponer, en formato académico, un análisis íntegramente económico sobre la pertinencia de proceder o no a su reestructuración. Para ello es imprescindible examinar en primer lugar si esta es sostenible. Nos ayudarán parámetros como el rendimiento de la economía griega y su evolución bajo los auspicios de los tres memorandos de entendimiento que el país ha debido firmar.

Asumiremos como punto de partida que toda reestructuración de la deuda ha de evitarse siempre que sea posible —solo habría de recurrirse a ella como recurso de última instancia— ya que socavaría de por sí la credibilidad del país y repercutiría de forma negativa e incontrolable contra el propio Gobierno griego. Con todo, cabe recordar que la solvencia del país heleno depende del buen funcionamiento de su economía y que se han cometido errores desde 2009: las políticas elegidas parecen haber demostrado su ineficacia y han dañado, más aún si cabe, la capacidad de Grecia para cumplir con sus compromisos.

¿UNA DEUDA SOSTENIBLE?

La solvencia de una economía es en gran medida una cuestión de confianza y, precisamente por esta razón, tiende a seguir la lógica de las profecías autocumplidas, esas que, porque existen, se vuelven realidad: si los mercados creyesen, aun sin motivo, que la deuda griega es insostenible, el país no podría acceder a ningún tipo de financiación, por lo que se volvería, ahora sí de verdad, insostenible.

Si echamos un vistazo a los datos actuales sobre la capacidad de Grecia para cumplir con sus obligaciones veremos que hay razones de sobra para preocuparse. De acuerdo con los datos de la OCDE (2015), de 2008 a 2014, bajo los auspicios de los memorandos de entendimiento, el PIB real griego disminuyó un 23,3%. El desempleo aumentó de 7,78% en 2008 a 26,5% en 2014. Además, de 2007 a 2014, la demanda interna se hundió un 33,6% y la inversión privada, un 63,3%. Un parámetro que en cambio no cesó de aumentar fue la deuda pública respecto del PIB, que alcanzó a finales de 2015 un 179,8% del PIB respecto del 117,4% de 2008, incluso a pesar de que en 2012 se produjo una primera reestructuración que la disminuyó temporalmente un 30%. Si examinamos en detalle el crecimiento, observamos que en 2009 el PIB griego decrecía a un ritmo de 4,36%. Después de un caída libre en el 2011 de 8,87%, se produjo un exiguo crecimiento de 0,69% en 2014, que desapareció en 2015 cuando volvió a caer al 1,4%. Estos datos podrían llevarnos a concluir que la deuda griega es insostenible, pero sería equivocado: lo único que prueban estas cifras es que, al menos por el momento, las reformas impuestas a Grecia no han devuelto el país a la senda del crecimiento y de la confianza.

Según Watt (2015), no es necesario que el nivel de deuda disminuya para asegurar su sostenibilidad; basta con que esta se encuentre en una trayectoria decreciente respecto del PIB nominal. Este autor explica que los cambios en la ratio de deuda pública respecto del PIB dependen de tres variables: del equilibrio presupuestario primario (esto es, sin contabilizar el pago de intereses), del tipo de interés nominal sobre la deuda y de la tasa de crecimiento nominal. Al analizar los datos parece posible afirmar que, a pesar de que el nivel de deuda helena es, como hemos visto, muy alto y que el crecimiento está estancado, dos factores ayudan a albergar cierta esperanza: un tipo de interés bajo —de hecho, disminuyó al 2,4% en 2014, un dato mejor que la media de la zona euro que permanecía al 4,7%— y un superávit presupuestario primario de 2,7% del PIB en 2014. Esto indicaría que la deuda griega estaría disminuyendo y, por tanto, que podría ser sostenible.

De 2008 a 2014, bajo los auspicios de los memorandos de entendimiento, el PIB real griego disminuyó un 23,3%.

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Cariátides.

De Grauwe (2015), quien aducía que «el nivel de deuda efectiva en Grecia es menor que el registrado en países como Bélgica o Francia», también concluyó que la deuda griega era en su mayoría sostenible, pero únicamente «si el país volvía a crecer de nuevo». Este último punto es esencial y Watt (2015) lo comparte. El Fondo Monetario Internacional (FMI) también subrayó que dado que el multiplicador fiscal, un indicador económico que permite calcular el efecto de toda política de inversión o de ajuste en el devenir económico de un territorio, estaba por encima de 1, la deuda griega era sostenible siempre y cuando el país creciera. Para lograrlo, sin embargo, parece necesario que las políticas de austeridad se suavicen y que otro tipo de reformas se pongan en marcha. De hecho, confirmaba Watt, un crecimiento sólido permitiría alcanzar un mayor superávit primario sin ningún tipo de consolidación presupuestaria.

De Grauwe (2015) señaló la traba que supone, empero, que actualmente Grecia se halle atrapada en una circularidad negativa: el país es incapaz de obtener liquidez (excepto a tipos de interés prohibitivos) precisamente porque los mercados están convencidos de que Grecia es incapaz de obtener esa liquidez; un ejemplo de pez que se muerde la cola. Si la situación se postergara sin el apoyo del Banco Central Europeo (BCE), la deuda griega así, sin liquidez, se volvería insolvente, a pesar de que en sí no lo es. La situación empeoró en 2012 cuando Mario Draghi prometió que su programa de compra de activos solo apoyaría a los países que fuesen solventes y que, detalle esencial, dispusiesen de acceso a los mercados de capitales, lo que de facto implicaba dejar a Grecia fuera, sin liquidez ni esperanza.

Seis años después las reformas impuestas a Grecia no han devuelto el país a la senda del crecimiento.

No serán pocos lo que en este punto de la historia se pregunten cómo puede ser que a un país como Grecia, con semejantes problemas de liquidez, se le faciliten nuevos préstamos, en lugar de ayudas condicionadas, para que resuelva sus problemas de deuda o, dicho de otro modo, por qué se le conceden nuevos «rescates», tal y como propuso todavía el FMI en 2015, si en cualquier caso ese dinero se convertirá en el futuro en nueva deuda que pagar. En efecto, más que arreglarlo, parece que esta solución agrava el problema.

El FMI declaró en 2015 que para que la deuda griega fuese sostenible se debían reunir tres condiciones: que el superávit primario permaneciese al 3% del PIB, que el excedente neto de exportación aumentase un 2% con el tiempo —debido más a una disminución de las importaciones que a un aumento de las exportaciones (Nikoforos et al., 2015)—, y que se produjese un incremento notable de las inversiones, con una formación de capital fija del 10%. Puesto que resulta inverosímil que, bajo las actuales condiciones del memorando de entendimiento, el país logre crecer de forma robusta, parece sensato concluir que la deuda griega se ha tornado insostenible en los últimos años. La reestructuración, así, se convierte, pese a las reticencias de todos, en la única opción real. De ahí que estemos convencidos de que este debate, que parece ya agua pasada, volverá con fuerza en los próximos meses. Es lo que sucede cuando se escurre el bulto. En julio de 2015, cuando la deuda griega rozaba el 200% del PIB debido al corralito impuesto por la política del BCE, el FMI (2015b) llegó a la misma conclusión.

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Atenas desde la Acrópolis.

TIEMPO DE REFORMAS

Conviene nombrar varios elementos para comprender en profundidad el actual estado de la cuestión. En primer lugar, si al principio de la crisis, cuando el nivel de deuda respecto del PIB griego era inferior al 120% (Skaperdas, 2015), hubiésemos efectuado sin demora una reestructuración del 30%, nuestros problemas se habrían resuelto porque la deuda helena se habría tornado sostenible. Sin embargo, como es normal, se produjo una crisis de confianza entre los socios europeos, no se tuvo altura de miras y ahora el problema se ha agrandado tanto que esta solución ya no sería viable: hace falta más, mucho más. En segundo lugar, habría debido evitarse una política fiscal procíclica, ya que esta parece ser la causa fundamental de la disminución del potencial económico griego y de sus nefastos niveles de crecimiento, de consumo y de confianza. Por último, no se ha de olvidar que todavía hoy la arquitectura de la unión monetaria sigue sin completarse, un aspecto que se encuentra en el origen de muchos de las disfunciones de la zona euro.

A los griegos se les ha culpado día sí y día también por los altos niveles de corrupción y de ineficiencia de su administración pública. Dichas críticas parecen bien fundadas. De hecho, explica Dreger (2012) que aunque cancelásemos toda la deuda griega el problema reaparecería porque las causas de la agonía se encuentran en esas dos cuestiones aún sin abordar. Sin embargo, también es cierto que ahora que «la economía helena ha sufrido la mayor reducción del PIB de la historia moderna occidental en tiempos de paz» (Nikoforos et al. 2015) quizá podría ser más provechoso buscar soluciones para resolver de una vez por todas y de verdad la deuda y sus causas, en lugar de escurrir el bulto como si el problema fuese a resolverse solo aportando más y más dinero.

Aunque cancelásemos toda la deuda griega el problema reaparecería porque las causas de la agonía son la corrupción y la ineficiencia de su administración pública.

La primera medida que debería ponerse en marcha responde al título de este artículo: una reestructuración de parte de la deuda griega, lo deseemos o no, parece inevitable. Ahora bien, convendría proponer que dicha reestructuración fuese parcial, digamos del 50%, y que se condicionara a la adopción de reformas que erradicaran de una vez por todas las causas reales de la crisis griega.

Incluso en el caso de que una oposición política feroz impidiera esta necesaria reestructuración, parece irrenunciable que las políticas que provocaron dicha deuda primero y las que, luego, pusieron en peligro su solvencia sean derogadas. Esto implica que es urgente frenar las políticas de austeridad en Grecia y que se han de poner en marcha ya reformas estructurales que permitan sanear la administración griega con el objetivo de volverla eficaz, de luchar contra la corrupción y la evasión fiscal y de establecer un sistema fiscal muy progresivo. De esta manera, se recaudarían más impuestos, el consumo se recuperaría y se podría llevar a cabo una inversión social más inteligente; lo que supondría una buena base para la recuperación de la confianza.

Asimismo, urge abordar el asunto de la reforma de la unión monetaria. Si diésemos crédito, como damos, a las teorías sobre las zonas monetarias óptimas de Mundell, deberíamos aceptar que resulta inaplazable una mayor integración fiscal (Palier y Boisson-Cohen, 2014; Caudal et al., 2013). Algunas de las propuestas —todas ellas de alto contenido político— son, por ejemplo, aumentar el presupuesto de la UE del 1% del PIB del continente al 2,5% o al 7,5%, según los resultados, respectivamente, de los informes de Delors (1989) y de MacDougall (1997). Así se podrían activar mecanismos fiscales compensatorios que de forma temporal aliviaran a los países afectados por la pérdida de capital humano que suponen los choques económicos adversos y se estimularía la inversión a nivel europeo en sectores esenciales para el crecimiento futuro de estos Estados (Caudal et al., 2013). También sería conveniente que el BCE actuase como prestamista de última instancia (Caudal et al., 2013) para asegurar la solvencia de las deudas públicas; esto, no obstante, debería venir de la mano de nuevos controles e incentivos para el cumplimiento de las reglas que nos dimos entre todos, en una especie de semestre europeo mejorado (clique aquí para saber más sobre el semestre europeo).

En lugar de los rescates, ha de ser la reestructuración la que lleve aparejada la condicionalidad pertinente, de forma que se adopten de una vez por todas las reformas estructurales que Grecia de verdad requiere.

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Atenas y el mar Egeo.

UNA CRISIS POR RESOLVER PARA SALVAR LA UE

Ya el FMI en 2015 declaró, en medio de la crisis política de julio, que la deuda griega era efectivamente insostenible y que no habría otro camino que reestructurarla. Para ello propuso tres posibles opciones: una extensión de su vencimiento a 30 años, transferencias anuales explícitas al presupuesto griego o una profunda reducción del total debido. Nosotros consideramos que parte de dicha deuda sí es sostenible siempre y cuando las políticas, tanto griegas como europeas, que llevaron a la economía helena al lamentable estado en que se encuentra hoy se modifiquen, de forma que la reestructuración que deba acordarse sea la menor posible. Ya hemos visto cómo los llamados rescates y su condicionalidad no han resuelto el problema; al contrario, han aumentado la deuda del país respecto del PIB. Nosotros proponemos que, en lugar de dichos rescates, sea la reestructuración la que lleve aparejada la condicionalidad pertinente, de forma que se adopten de una vez por todas las reformas estructurales que Grecia realmente necesita. Que estas medidas sean políticamente espinosas en la actual Europa no las hace menos ineludibles si la UE desea de verdad completar su unión monetaria y resolver de una vez por todas su crisis original, catalizadora de todas las demás.

Parece equivocado eximir a los acreedores de su responsabilidad en el imprudente comportamiento previo a la crisis. Son hoy los deudores quienes detentan unilateralmente la totalidad de una culpa en realidad compartida. Si los primeros han sido generosamente rescatados, no debería ser inconcebible que los segundos también lo sean. Lo contrario supondría claramente una interpretación deficiente de la moralidad.

Siga leyendo:

Asistencia financiera a Grecia: los tres programas (26/02/2016), por Fabio COLASANTI, del European Policy Centre (en inglés).

Un contrato social para Europa: prioridades y pistas para actuar (08/11/14), por Bruno PALIER y Marine BOISSON-COHEN, nota de análisis de France Stratégie (en francés).

Un presupuesto para Europa (octubre de 2013), por Nicolas CAUDAL et al. (en inglés).

Sobre la importancia de la política fiscal (02/05/15), por Francesco SARACENO (en inglés).

Bibliografía académica:

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Caudal, N. et al. (2013). A budget for the euro area. Note d’analyse: Trésor-Economics, No. 120, October.

De Grauwe, P. (2015). Greece is solvent but illiquid: What should the ECB do? Brussels: Centre for European Policy Studies.

Delors, J. (1989). Report on economic and monetary union in the European Community. April, 17. Brussels: Committee for the Study of Economic and Monetary Union.

Draghi, M. & Constâncio, V. (2012). Introductory statement to the press conference (with Q&A). Frankfurt, September.

Dreger, J. (2012). Why Is Sovereign Debt Restructuring a Challenge? The Case of Greece. Bruges European Economic policy Briefings, 24/2012. Bruges: College of Europe.

IMF (2015a). Preliminary Draft Debt Sustainability Analysis. Country Report No. 15/165.

IMF (2015b). Greece: an Update of IMF Staff’s Preliminary Public Debt Sustainability Analysis. Country Report No. 15/186.

Jacobides, M. G. (2012). Beyond the Crisis: the Real Problem with Greece. Business Strategy Review, Issue 2. London: Londow Business School. 64-67 pp.

MacDougall, D. (1977). Report of the Study Group on the Role of Public Finance in European Integration. Volume I, General Report, April. Brussels: Commission of the European Communities.

Nikiforos, M. et al. (2015) The Greek Public Debt Problem. Policy Note, 2015/2. Levy Economics Institute of Bard College.

OECD (2015). Selected indicators for Greece.

Palier, B. & Boisson-Cohen, M. (2014). Un contrat social pour l’Europe : priorités et pistes d’action. Note d’Analyse.

Pâris, P. & Wyplosz, C. (2014). PADRE. Politically Acceptable Debt Restructuring in the Eurozone. Geneva Reports on the World Economy Special Report 3. Geneva: International Center for Monetary and Banking Studies.

Sbaihi, M. (2015). Who Hurts Most If Greece Defaults? (Hint: Not Germany). Bloomberg Brief: Economics Europe.

Skaperdas, S. (2015). Myths and Self-Deceptions about the Greek Debt Crisis. Irvine: University of California.

Watt, A. (2015). Is Greek Debt Really Unsustainable? Social Europe, Occasional Paper. Institut für Makroökonomie und Konjunkturforschung – Macroeconomic Policy Institute.

Zettelmeyer, J. et al. (2013). The Greek debt restructuring: an autopsy. Economic Policy, July 2013. 513-563 pp.

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